∘ Владимир Поливанов ∘ Андрей Олейник ∘
ТРАНСФОРМАЦИЯ ВАЛЮТНО-КУРСОВОЙ ПОЛИТИКИ УКРАИНЫ В УСЛОВИЯХ СОТРУДНИЧЕСТВА С МВФ

Аннотация.Статья посвящена вопросу трансформации валютно-курсового режима Украины в сотрудничестве с МВФ на основе либерализации курсообразования и переходу Украины к инфляционному таргетированию в 2014-2016 гг. Рассмотрено хронологию партнерства Украина-МВФ в валютной сфере, осуществлен анализ основных макроэкономических факторов и проблем Национального банка Украины (НБУ) при внедрении гибкости валютного режима, выделены проблемы управления инфляцией, сформированы предложения по улучшению валютно-курсового сотрудничества Украины и МВФ.

Ключевые слова: валютно-курсовой режим, МВФ, инфляционноетаргетирование, плавающий валютный режим, фиксированный валютный режим.

Введение

В условиях цикличности глобализации, возникновения экономических кризисов актуализируется необходимость реформирования экономической модели роста развивающихся стран. Особое значение при этом играют МФО, предоставляющие финансовую помощь, руководствуясь принципами обеспечения финансовой стабильности мирового порядка.

За период 2014-2015 гг. Украина пережила массу шоков, наиболее острым из которых стал валютный кризис. В связи с невозможностью дальнейшего удержания курса национальной валюты, НБУ перешел на гибкое валютное курсообразование и инфляционное таргетирование. Важную роль в проведении этой политики сыграл МВФ, являясь активным сторонником жестких монетарных мер и либерализации валютно-курсового режима.

Однако, существенные изменения в общественно-экономической среде, внедрения экономической программы МВФ по реформированию институтов власти Украины слабо отразились на эффективности валютно-курсовой и денежно-кредитной политики. Заметным является усиление противоречий между декларируемыми мерами НБУ, МВФ и их практическое воплощение в валютной сфере. В частности, вопрос о возможности обеспечения стабильности валютного курса через таргет инфляции, использование плавающего валютного курса. Проблематика выбранной темы усиливается негативным влиянием последних решений в валютной политике на производство и благосостояние населения. В значительной степени произошло снижение доверия населения и бизнеса к монетарному регулятору и к способности национальной валюты – гривны, выполнять покупательские и сберегательные функции.

В связи с этим приобретают актуальность проблемы трансформации валютно-курсового режима Украины, анализа сотрудничества с МВФ валютной сфере. Особую важность представляет формирование рационального видения мер валютно-курсовой политики Украины и её отражение в программах сотрудничества с МВФ как с ключевым международным институтом по обеспечению страны финансовыми ресурсами и как с внешним якорем по внедрению институциональных реформ в финансово-валютной сфере.

 * * *

Валютно-курсовой режим является одним из инструментов валютной политики центрального банка и элементом валютной системы страны, стратегическими целями которого являются стабильность национальной валюты, финансовых рынков, инфраструктуры, макроэкономическое и внешнее равновесие.

Важным элементом валютной безопасности является обеспечение низкого уровня и стабильности волатильности курса национальной валюты. На обеспечение стабильности национальной валюты должна быть сосредоточена работа НБУ в сфере денежно-кредитной политики. Закономерно, что прогнозируемая валютная политика является важной составляющей инвестиционной привлекательности страны. В свою очередь, отсутствие валютной политики центрального банка провоцирует возникновение неопределенности, стимулирует отток капитала, ослабляет национальную валюту. Поэтому целью валютно-курсовой политики должно быть обеспечение макроэкономической стабильности во имя роста экономики страны.

Одним из основных учреждений, осуществляющей надзор за валютно-курсовой политикой стран-членов является МВФ (Фонд). С утверждением Ямайской валютной системы валютные паритеты на основе доллара США были отменены и страны стали свободными в выборе валютно-курсового режима. С 70-80-х годов функционирование МВФ было в большей степени направлено на помощь в финансировании рыночных преобразований развивающихся стран. В начале 90-х годов ряды стран-членов МВФ пополнились странами с переходной экономикой, что требовало разработки и усиления существующих инструментов по содействию их перехода от административно-плановой к рыночной экономики. Работа МВФ по ликвидации последствий Азиатской финансовый кризис 1997-1998 гг., мирового валютно-финансового кризиса 2008-2009 гг. и долгового кризиса стран еврозоны с 2012 г. были в значительной степени раскритикованы по причине излишней монетарной жесткости.

Практические стабилизационные программы МВФ обычно включают в себя:

-     сокращение государственных расходов, в том числе на социальные цели;

-     отмена или уменьшение государственных субсидий на продовольствие, товары широкого потребления и услуги;

-     увеличение налогов на личные доходы;

-     сдерживание роста или замораживание заработной платы;

-     повышение процентных ставок, ограничение кредитов, в том числе потребительского назначения;

-     либерализацию внешнеэкономических связей;

-     девальвацию национальной валюты.

Эти меры используются в различных комбинациях. Ключевой целью является достижение рыночного равновесия.

Хотя страны свободны в выборе валютно-курсового режима, МВФ особое внимание концентрирует именно на гибкости валютно-курсового режима, что обеспечивает избежание формирования платежных дисбалансов. Исследования показывают, что при прочих равных условиях МВФ остро реагирует на страны, которые объявляют свободное плавание валютного курса, однако внедряют более жесткую валютную политику, то есть, которым присуще явление «страха плавания». В то время как страны «со страхом фиксации» не вызывают беспокойства у Фонда [Minne, 2013:26].

Сотрудничество Украины с МВФ на уровне реализации совместных программ экономического развития началось с 1994 г. Определяя направления использования кредитов МВФ, необходимо отметить, что кроме прямого использования средств на пополнение золотовалютных резервов НБУ, значительная часть этих средств пошла на предоставление кредитов Министерству финансов Украины и была использована для обслуживания внешнего долга, финансирования дефицитов платежного и торгового балансов.

Анализируя сотрудничество Украины и МВФ за период со времен независимости до 2014 г., можно определить отсутствие глубоких связей из-за постоянного уклонения украинской стороной реализации взятых обязательств относительного институционального и структурного реформирования экономики. В валютной сфере основной акцент работы экспертов и специалистов МВФ с 1994 г. был направлен на формирование рыночных институтов и либерализацию режима валютного курсообразования в Украине. И на начальных этапах партнерство только усиливалось, так как монетарные органы Украины всячески обеспечивали гибкость валютно-курсового режима путем внедрения валютно-курсового коридора, сначала на уровне 1,76-1,91 грн. за долл. (1997 г,), затем 1,8-2,25 грн. за долл. (1998 г.), 3,4-4,6 грн. за долл. (1999 г.).Однако Азиатский валютный кризис 1998 г., спекулятивные атаки на курс гривны, который находился в валютном коридоре, стали причиной девальвации гривны до 5,05 грн. за долл. Исчерпание золотовалютных резервов заставили НБУ объявить о переходе к гибкому валютному курсу, который на практике был фактической привязкой гривны к доллару США. На этом сотрудничество между Украиной и МВФ в финансово-валютной сфере свелась к минимуму, так как украинская сторона не выполняла технические условия для гибкости режима валютного курса.

За период 2002-2007 гг. работа была сосредоточена на помощи относительно постепенной имплементации унифицированного режима валютного курса, который бы отражал основные изменения в рыночной конъюнктуре. Консультирование сосредоточено на обеспечении рыночного валютного курса, ограничении практики валютных интервенций НБУ, повышении автономности работы НБУ. В 2004 г. была принята программа сотрудничества между МВФ и Украиной, в соответствии с которой Украина принимала участие в предупредительном «стэнд-бай», которая предоставляла возможность получить от МВФ зарезервированный кредит в сумме, эквивалентной 411,6 СПЗ (30% квоты Украины) в случае ухудшения ситуации с платежным балансом или валютными резервами страны. Однако в связи с тем, что фактическое использование средств направлялось на поддержку банковской системы, а не реального сектора экономики, внедрение режима гибкого валютного курсообразования Украины было лишь декларативным, сотрудничество с МВФ с 2005 г. было сосредоточено только технической помощью.

С 2005 по 2008 гг. вся валютная политика Украины была подчинена экономическим и политическим целям, то есть, поддержанию курса с периодическим проведением ревальвации в 2004-2005 гг. и в 2007 г. В целом такие действия оказали отрицательное влияние на финансовую стабильность Украины и требовали перестройки валютного режима в соответствии с изменением фундаментальных факторов. Так, начиная с 2005 г. произошло сокращение положительного сальдо торгового баланса и в 2006 г. оно стало отрицательным (-1,617 млрд. долл.). Фиксация курса гривны в 2006-2007 гг. и высокий уровень инфляции существенно снизили конкурентоспособность отечественных товаропроизводителей как на внутреннем, так и на внешнем рынках, что привело к ускорению темпов роста импорта.

Период кризиса 2008-2009 гг., повлиявший на национальную экономику из-за обвала цен на рынке металлов, показал необходимость изменений подхода к валютномукурсообразованию ценового регулирования. Украиной и МВФ был подписан Меморандум о сотрудничестве, в соответствии с которым НБУ брал обязательство отказаться от фиксации курса в узком коридоре в пользу плавающего режима. Первоначально был введен курс межбанковского рынка, который был официальным курсом и частично отражал рыночные изменения на валютном рынке. Произошел переход к режиму управляемого плавания, продолжавшийся до 2010 г. Однако вследствие значительного обвала национальной валюты (с началом кризиса гривна девальвировала по отношению к доллару на 37,2%, а евро - на 39,2%) НБУ был вынужден поддерживать национальную валюту и вводить валютные ограничения.

В течение 2010-2013 гг. Украиной и МВФ были заключены соглашения по второй программе «стэнд-бай» на общую сумму 26,4 млрд. долл., из которых было выделено 10,39 млрд. долл. Дальнейшее сотрудничество снова ограничилось технической помощью в связи с невыполнением Украиной условий по либерализации валютного курсообразования. [Петрик А., …, 2014:12].

В начале 2014 года Украина находилась в затруднительном финансовом положении. Экспертами МВФ отмечалась необходимость перехода к плавающему курсообразованию и инфляционному таргетированию в случае привлечения финансовой помощи от МВФ. В феврале 2014 г. НБУ перешел на плавающий режим валютного курса, обвал курса гривны составил 51%, а уже в апреле 2014 года Фонд подписал с Украиной двухлетнюю программу «стэнд-бай» на сумму 17 млрд. долл. В середине 2014 г. НБУ объявил о переходе к инфляционному таргетированию. Уже 11 марта 2015 МВФ заменил действующую программу «стэнд-бай» на новую, четырехлетнюю программу «Механизм расширенного финансирования».

Анализ данниых табл. 1 свидетельствует о наличии зависимости интенсивности перехода Украины к гибкому режиму валютного курса от объемов предоставленного кредитования МВФ. Если за периоды 2002-2007 гг. и 2011-2013 гг. сотрудничество между Украиной и МВФ было в большей степени в области технических консультаций и Украиной активно тормозились вопросы введения гибкого валютно-курсового режима, то в течении 1995-2001 гг., 2008-2010 гг., 2014-2016 гг. был имплементирован режим привязки с ползучим коридором, управляемый режим и режим свободного плавания соответственно (табл. 1). В значительной степени принятие таких решений правительства вызвано ухудшившимся долговым кризисом, внешний долг 2012, 2013, 2014 гг. составлял 76,5%, 77,6%, 126,3% соответственно.

 Таблица 1

Этапы трансформации валютно-курсового режима Украины за период 1991-2016 гг.:

фактор влияния сотрудничества с МВФ

Источник:Национальный банк Украины, МВФ, [Ilzetzki, …, 2011:75]

Оценивая макроэкономические последствия усиления гибкости валютно-курсового режима, отметим, что в целом это имело негативные последствия, в первую очередь, из-за резкой девальвации гривны (за период 2014-2016 гг. гривна девальвировала в 2,32 раза). Главным негативным последствием стал спад реального ВВП страны за 2014-2015 гг. на 15,9%.

В целом внедрение плавающего режима валютного курса наиболее эффективно тогда, когда национальная валюта может «опереться» на технологическую экономику и на развитой рынок акций. Доллар США, например, является свободно конвертируемой валютой, поскольку обеспечен продукцией. Полноценный рынок акций позволяет увеличивать кредитоспособность участников рынка и тем самым удерживать стабильную денежную массу в национальной валюте. Украина вместо выпуска технологичных машин, устройств экспортирует сырьевую продукцию: металлы, сельскохозяйственную продукцию, объем выручки которой сильно зависит от колебания мировых цен. Фондового рынка практически нет (стоимость торгов рынка акций на уровне 0,09% ВВП, страны ЕС – 50,6%). В стане установился низкий уровень доверия к национальной валюте. Так, по состоянию на 2014 г. на руках у населения находилось около 89 млрд. долл. (ВВП – 131,8 млрд. дол.). Уровень долларизации депозитов увеличился с 37% в 2013 г. до 46,3% в 2016 г., уровень долларизации кредитов - с 34% в 2013 до 49% в 2016 г. Произошел значительный отток депозитов в национальной валюте, а также снизился уровень доверия населения к гривне как к средству сбережения (из банковской системы было выведено 5,6 млрд. долл. депозитных средств, номинированных в национальной валюте, 10% всех депозитных средств).

Поскольку в стране нет надежных источников вложения средств, население и бизнес вкладывает в иностранную валюту. В таком случае почти всегда будет возникать девальвационное давление на курс. НБУ может либо обеспечить его, либо нет. В первом случае – нужно эмитировать гривну с сомнительным обеспечением, во втором – возникнет череда банкротств предприятий. Поэтому НБУ ввел валютные ограничения. Фактически это означает, что эксперимент с плавающем валютным курсом в полной мере не удался.

НБУ в своем регулировании может полагаться только на иностранную валюту: при еёналичии можно смягчить денежную политику, при отсутствии – ужесточить, что чревато снижением роста ВВП. В этой связи странным является Постановление НБУ №406 от 22 ноября 2016 г. о разрешении свободного вывода валюты из страны. Это указывает на то, что государство не видит перспектив инвестировать в условиях украинских реалий, в то время, как в развитых странах ЕС: Исландии, Греции, Кипре МВФ вместе с ЕС вводил запрет на выведении капитала.

Либерализация какой-либо экономической деятельности предполагает наличие жесткого контроля соблюдения правил участниками отношений. Для валютной политики – это монетарная дисциплина. Без соответствующей институциональной основы чрезмерная свобода может быть использована в коррупционных схемах. Показательным есть то, что НБУ только в 2014 г. безосновательно осуществил рефинансирование проблемных банков на сумму около 19,3 млрд. долл. в гривневом эквиваленте. Такие аномальные, по украинским мерам, ресурсы, а также тот факт, что в середине 2014 г. НБУ отказался от удержания валютного курса в пользу таргетирования инфляции, стало предпосылкой к тому, что банки вместо вложения в реальный сектор начали массово скупать иностранную валюту, тем самым еще больше сея панику на валютном рынке. При этом отсутствие эффективного надзора за банковской системой позволило владельцам банков вывести ресурсы через убыточные предприятия или офшоры, увеличив тем самым монетарное давление на бюджет страны.

Кроме того, задекларированное НБУ инфляционное таргетирование вызывает немало вопросов и сомнений, что также подрывает возможности использования плавающего валютного курса. Анализ уровня девальвационных и инфляционных процессов 2007-2016 гг. указывает на прямую и значительную зависимость уровня инфляции (R = 78,51) от глубины девальвации гривны. Так, например, в течении 2008-2009 гг. гривна девальвировала на 57,22%, при этом уровень инфляции за 2007 г. составил 16,6%, 2008 г. - 22,3%, 2009 г. - 12,3%, 2010 г. - 9,1%, за 2014-2015 гг. девальвация составила 48,71% и 83,77% соответственно, а уровень инфляции подскочил до 24,9% и 43,3% соответственно. То есть, девальвация выступает первопричиной роста инфляции (рис. 1). Причины этого кроются в импортозависимости промышленности Украины. В среднем в Украине 61,3-69,8% импортного поступления товаров предназначены для промежуточного использования [Мельник Т., …, 2014:10]. Поэтому рост стоимости импорта автоматически увеличивает стоимость товаров национальных производителей как на внешнем, так и внутреннем рынках.

Дополнительным фактором низкой эффективности инфляционноготаргетирования является отсутствие корреляции между уровнем учетной ставки и ставкой по кредитам в Украине. С конца 2013 г. учетная ставка выросла с 6,5% до 30% по состоянию на 04.03.2015 г. и до 15,5% в середине 2016 г. При этом уровень процентных ставок по кредитам банков составил 15%, 17,5%, 15,9% за 2014, 2015, 2016 гг. соответственно (рис. 1).

 

 Рис. 1 Динамика показателей сводного баланса,

индекса номинального обменного курса, инфляции за период 2007-2016 гг.

* - распределенные СПЗ в 2009 г. в объёме 2 046 млн. долл. США

Источник: Национальный банк Украины

Кроме того, повышение учетной ставки практически не влияет на уменьшение валютных колебаний и девальвации, с одной стороны, а с другой - является ограничителем роста ВВП. Опыт Украины свидетельствует, что важной составляющей реального экономического роста до 2014 г. является политика монетарного расширения. Для Украины с начала 2000-х существенный рост реального ВВП (7-10%) достигался в те годы, когда денежная масса росла на 40-50%. Ограничение же роста денежной массы (ниже 10%) связывалось со значительным падением реального ВВП. Поэтому и нынешнее монетарное сужение, слабо влияя на инфляцию (в 2015г. превысила 43%), прежде всего, является тормозом для восстановления и экономического роста (рис. 2).

Рис. 2 Зависимость темпов роста ВВП от темпов роста М3 Украины за 2004-2014 гг.

Источник: Национальный банк Украины

Учитывая выше изложенное, Украине следует выработать стратегию сотрудничества с МВФ в области валютно-курсовой политики, базируясь на:

- в кратко-, среднесрочной перспективе поддерживание плавающего валютного курса гривны будет иметь больше негативных последствий. Даже если он будет декларирован, НБУ придется вводить валютные ограничения, что еще больше снизит привлекательность гривны.

- необходимо диверсифицировать инструментарий монетарного регулирования, поскольку инфляционное регулирование является мало эффективным при удержании девальвации гривны. Наоборот, девальвация подстегивает инфляцию. А действенным инструментом может стать управление денежной массой. В условиях евроинтеграции и белее стабильного курса внимание привлекает формировании валютной корзины с участием евро, как якоря национальной валюты.

- либерализация курса должна следовать за усилением экономики. Поэтому в программе сотрудничества нужно акцентировать внимание не только на увеличении экспорта, но и на его структурном преобразовании и увеличении конкурентоспособности. Иначе экономика страны будет в постоянной рецессии.

- необходимо усилить защиту инвесторов и ужесточить вывод капитала в форме свободного выведения валюты из страны.

- считаем правильным усиление автономности НБУ и банковской дисциплины. Необходимо ужесточить контроль за соблюдением антикоррупционного законодательства.

Выводы

В сегодняшних условиях Украина в значительной степени зависит от финансовой помощи МВФ. Партнерство Украина-МВФ находится в плоскости «глобальная финансово-валютная устойчивость-национальные экономические интересы». В интересах МВФ как кредитора на международном уровне обеспечить возврат займа и приведения экономики страны-должника к оптимальным рыночным условиям, при которых возможность возникновения дисбалансов станет минимальной, исключить провоцирование цепной кризисной ситуации в глобализованном мире. Более того, меры, применяемые МВФ в валютно-курсовой политике, часто могут способствовать свертыванию инвестиций, снижению темпов экономического роста, а также обострению социальных проблем. Поэтому крайне необходимым является выработка собственной позиции по вопросам регулирования валютной сферы. Интересы Украины должны быть реализованы в структурной перестройке экономики с акцентом на увеличение доли технологического экспорта, привлечения инвестиций в перспективные отрасли экономики.

 Использованная литература

1. Мельник Т., Пугачевськая К., 2014, Вестник КНТЭУ, Импортопотребление в Украине: масштабы и тенденции, №4, стр. 10
2. Петрик А. А., Батковский В., 2014, Вестник НБУ, Финансовые программы МВФ для предоставления финансовой помощи, №6, стр. 12
3. Ethan Ilzetzki, Carmen M. Reinhart, Kenneth S. Rogoff, 2011, The Country Chronologies and Background Material to Exchange Rate Arrangements into the 21st Century: Will the Anchor Currency Hold?,стр. 75
4. Minne G., 2013, ThePoliticalEconomyofInternationalOrganizations, An International Watchtower: IMF Surveillance and the Fear of Declaring one's Exchange Rate Regime, p. 26

---